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Nach einem jahrelangen Abschwung, der US-Büros leer zurückließ, sieht der Präsident von Blackstone Inc., Jon Gray, den Sektor als reif für neue Wetten an. Seine Immobiliendealmaker bereiten sich darauf vor, einen Anteil an einem 50-stöckigen Gebäude in Midtown Manhattan zu erwerben, das stärkste Signal bisher, dass sie den Markt für eine Erholung bereit halten.
Führungskräfte des Unternehmens Commercial Mortgage Trust sortieren derweil noch alte Bürokredite aus, die schiefgelaufen sind. Blackstone Mortgage Trust Inc. hat im letzten Quartal des vergangenen Jahres mehr als 1 Milliarde Dollar an faulen Schulden gelöst, die hauptsächlich mit Büros verbunden waren.
Und der REIT – bekannt unter dem Ticker BXMT – hat immer noch mehr als 1 Milliarde Dollar an problematischen Krediten in seinem etwa 17 Milliarden Dollar schweren Buch. Es ist ein Hinweis darauf, dass die Erholung im Immobiliensektor ungleichmäßig und stockend ist.
„Wir werden sicherlich weniger Büros im Portfolio haben, während wir hier voranschreiten“, sagte BXMT-Chef Katie Keenan, eine 13-jährige Blackstone-Veteranin, Analysten letzten Monat. Der Trust hatte gerade seinen ersten Jahres-Nettoverlust seit der Übernahme durch Blackstone im Jahr 2012 verzeichnet. Ein Großteil des Verlusts resultierte daraus, dass BXMT einige Kredite nicht vollständig einziehen konnte.
Die BXMT-Aktien schlossen das letzte Jahr rund 50% unter ihrem Pandemiehöchststand ab, was etwa 2 Milliarden Dollar an Marktwert abschnitt, bevor sie im Februar wieder anzogen. Es ist nur ein kleiner Teil des breiteren Unternehmens, das 1,1 Billionen Dollar verwaltet, aber die Gesundheit des Kreditgebers ist mit Teilen von Blackstone verbunden. Einige Kreditnehmer – wie das australische Glücksspielunternehmen Crown Resorts – werden vom weltweit größten Eigentümer von Gewerbeimmobilien verwaltet.
Blackstone hat betont, dass Büros weniger als 2% seines US-Immobilienaktienportfolios ausmachen. BXMT war dagegen voll von Bürokrediten – mehr als 50% seines Portfolios – zu Beginn der Covid-19-Pandemie. Durch Abschreibungen, Rückzahlungen und die Übernahme von Gebäuden hat es diesen Anteil auf etwa ein Drittel reduziert. Mehr als die Hälfte der US-Bürokredite von BXMT sind auf der Watchlist oder beeinträchtigt.
„Die Bürokreditexposition war der große Ballast auf ihrem Aktienkurs für etwa zwei Jahre“, sagte Harsh Hemnani, leitender Analyst bei der Immobilienforschungsfirma Green Street, über BXMT. „Jetzt sehen wir, dass sich das auflöst, aber auch bestimmte Dinge werden Zeit brauchen, um sich zu entfalten.“
Leerverkäufer wie Carson Block warnten davor, dass der REIT in den Zusammenbruch des Gewerbeimmobilienmarktes geraten würde. Block gab Ende 2023 eine Wette gegen BXMT bekannt, und der Trust kürzte weniger als ein Jahr später seine Dividende. Block reagierte nicht auf eine Anfrage nach einem Kommentar zum Stand seiner Short-Position, sagte aber diese Woche gegenüber Bloomberg Television, dass seine Firma „glücklich“ sei, dass sich ihre These bewahrheitet habe. Block sagte jedoch, dass er sich nicht mehr so sicher über den Short-Case für Gewerbeimmobilien sei, da die Unsicherheit in Bezug auf die Zinsen zunehme. Die Short-Positionen in BXMT haben sich im letzten Jahr oder so halbiert und betragen laut Daten von S&P Global etwa 8,4% der ausstehenden Aktien.
BXMT sagt, dass sich seine Aussichten verbessern, da sich eine Immobilienerholung beschleunigt.
„Vor einem Jahr haben wir gesagt, dass Immobilienwerte ihren Tiefpunkt erreicht haben und genau das ist passiert“, sagte BXMT in einer E-Mail-Erklärung. Der Trust setzt aggressiv darauf, eine Rekordliquidität in neue Kredite zu investieren, und Bürokredite werfen Cash ab, so die Erklärung. Mehr als die Hälfte der Rückzahlungen in etwa den letzten zwölf Monaten kamen aus Bürokrediten.
Dennoch gibt es nur wenig Nachfrage der Investoren nach allem außer den besten Büros. Der Trust arbeitet daran, eine kollateralisierte Kreditverbriefung – im Grunde ein Anleihenpaket, das aus von ihm vergebenen Krediten besteht – zum ersten Mal seit 2021 zu verkaufen. Das Geschäft wird hauptsächlich durch Apartmentkomplexe, Gastgewerbe- und Industrieobjekte abgesichert sein, eine Abkehr von früheren CLOs, die hauptsächlich mit Bürogebäuden verbunden waren.
Das Immobilienteam von Blackstone war vor einem Jahrzehnt bullish auf Bürovermieter in großen Metropolregionen, so Personen, die mit der Angelegenheit vertraut sind. CEO Steve Schwarzman sagte seinen Mitarbeitern, dass die Gebäude auch dann noch profitabel sein könnten, wenn sie nur zur Hälfte besetzt wären, sagte eine andere Person.
Aber nur wenige haben die Umwälzungen vorhergesehen, die die Covid-19-Pandemie mit sich bringen würde. Die Werte sind im Durchschnitt um mehr als 75% vom Höchststand für die meisten Gebäude in New York gefallen, so Stijn Van Nieuwerburgh, Professor an der Graduate School of Business der Columbia University.
Und BXMT trug eine viel größere weltweite Büroexposition als Mitbewerber. Während die Blackstone-Einheit zu Beginn der Pandemie mehr als die Hälfte ihres Portfolios an Bürokrediten hatte, meldeten vergleichbare Abteilungen bei Apollo Global Management Inc. und KKR & Co. Konzentrationen von unter 30%.
Analysten haben sich gefragt, ob der Trust mehr für potenzielle Kreditausfälle zurückstellen muss. BXMT hat laut Unternehmensunterlagen Ende 2024 etwa 734 Millionen Dollar zur Berücksichtigung von kurzfristigen Kreditausfällen zurückgestellt. Das ist ein Anstieg von 125 Millionen Dollar Ende 2021.
Hemnani, der Analyst von Green Street, sagte, dass die Kreditverlustreserven des Trusts immer noch nicht groß genug seien.
„Wir glauben immer noch, dass ihre CECL-Reserven nicht vollständig die Verluste berücksichtigen, die sie möglicherweise erleiden könnten“, sagte er unter Bezugnahme auf den Buchungsbegriff für kurzfristige Kreditausfälle. „Aber der Abstand zwischen den erwarteten Verlusten und ihren Reserven schließt sich sehr schnell.“
In einer Erklärung sagte der Trust, dass er einen vorsichtigen Ansatz für seine Reserven gewählt habe, der „durch die Tatsache validiert wurde, dass unsere Lösungen insgesamt günstiger waren als durch unsere Verlustreserven impliziert“. Er löste 2024 1,6 Milliarden Dollar an beeinträchtigten Krediten über den Buchungswerten auf.
Queens Warehouse
BXMT hat daran gearbeitet, weniger als einwandfreie Deals aufzuräumen, während sich der Büromarkt langsam erholt. In New York zum Beispiel steckte Blackstone zusätzliches Kapital in das Falchi-Gebäude, das einen 200-Millionen-Dollar-Kredit mit BXMT hat, der bei Fälligkeit nicht zurückgezahlt wurde, so Personen, die mit der Angelegenheit vertraut sind. Das Lagerhaus, das sich in einem industriellen Teil von Queens in der Nähe einer Recyclinganlage und von Baustofflieferanten befindet, vermietet Platz an Uber und die Taxi-Kommission von New York.
BXMT griff auch zu etwas Finanztechnik, um den Kreditnehmern Zeit zu kaufen. Im vergangenen Jahr stimmte der Trust zu, bestimmten Kreditnehmern zu gestatten, Barzahlungen zu verzögern, im Austausch gegen höhere Zinsen und mehr Gebühren. Einige der Änderungen beinhalten die Bezahlung in Form von Zinsen, was bedeutet, dass Zinszahlungen verzögert werden und stattdessen dem fälligen Kapital hinzugefügt werden. Solche Manöver sind selten ein gutes Zeichen für einen Kreditnehmer. Dennoch machten diese Maßnahmen nur einen kleinen Bruchteil des Zinseinkommens von BXMT aus – laut einer Messung nur 1% im letzten Jahr, sagte der Trust.
Der Trust hat selbst mehr finanziellen Spielraum erhalten. Im vergangenen Jahr überredeten Führungskräfte die Banken, die Beschränkungen für die Schulden von BXMT zu lockern, um einen Verstoß gegen ein Kovenant zu vermeiden. Der Trust sagte, dass die Vereinbarung „im Allgemeinen standard“ unter seinen Wettbewerbern sei.
Die breitere Immobilienkreditabteilung von Blackstone, geleitet von Tim Johnson, einer 14-jährigen Firmenveteranin, hat einige personelle Veränderungen durchgemacht. Mike Nash – der das Geschäft mit Immobilienschulden mitbegründet hat und für seine Gelassenheit während komplexer Restrukturierungen bekannt war – wechselte 2021 zur Hedge-Fondseinheit der Firma und ging kürzlich in den Ruhestand, bleibt aber im Vorstand von BXMT. Jonathan Pollack, ehemaliger Leiter für Immobilienkredite bei Blackstone, verließ letztes Jahr das Unternehmen, um Präsident von Starwood Capital Group zu werden.
In einem Gespräch mit Analysten letzten Monat zeichnete BXMT ein Bild eines Unternehmens im Erholungsmodus. Es gibt jedoch noch mehr zu tun, bevor die Einheit vollständig von den attraktiveren Zinssätzen profitieren kann, die andere Bereiche des Kreditmarktes stärken. Es kommen immer noch einige Verlierer durch: Führungskräfte erwähnten eine neue Beeinträchtigung, einen ungenannten UK-Bürokredit. Das Gebäude macht weniger als 1% seines Portfolios aus und befindet sich in einem „starken Teilmarkt von London“, so der Trust.
Die Investoren scheinen gelassen zu sein. In den Tagen nach der jüngsten Veröffentlichung der Ergebnisse stiegen die Händler den Aktien um etwa 5%. Sie sind seit Jahresbeginn um 17% gestiegen und haben damit die Konkurrenten übertroffen.
Und die BXMT-Führungskräfte schwören nicht auf Büros für immer ab. Sie sahen gerade ihren Flaggschiff-Deal – einen Kredit aus dem Jahr 2018 über 1,8 Milliarden Dollar für ein Wolkenkratzer in Manhattan namens The Spiral – vollständig zurückgezahlt.
„Wenn wir mehr Deals wie The Spiral machen könnten, würden wir das auf jeden Fall tun“, sagte die CEO Keenan während des Earnings Calls. Aber in einem Quartal, in dem BXMT mehr als 2 Milliarden Dollar in Originierungen investiert und zugesagt hat, warnte sie, dass das Unternehmen vorsichtig vorgehen werde. „Der Typ von Bürochancen und wo wir Outperformance sehen, ist sehr eng, und wir werden äußerst selektiv sein.“
Diese Geschichte wurde ursprünglich auf Fortune.com vorgestellt
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