Es wurde häufig bemerkt, dass die Märkte anscheinend glaubten, dass Donald Trump all die Dinge tun würde, die den Märkten gefielen, und keine der Dinge, die den Märkten nicht gefielen. Nun wissen wir, wie sich das entwickelt hat.
Als Reflexion darüber, wie schnell Wall Street-Analysten sich an die Realität anpassen mussten, sagte die (wohl vorher geschriebene) Sunday Macro Strategy-Notiz von Standard Chartered, dass „breitere Handelsbedenken in den Hintergrund getreten sind, da Trump in seinen ersten Wochen stark auf innenpolitische Themen fokussiert zu sein scheint“. Ups.
Aber StanChart ist nicht das einzige optimistische Analyseunternehmen, dessen Wochenende durch Trumps Handeln zunichte gemacht wurde. Unten sind einige Auszüge aus den Anlagehinweisen, die in Alphavilles Posteingang eingegangen sind, seit die Nachrichten bekannt wurden. Wir werden diesen Beitrag aktualisieren, sobald weitere Copium-Forschung eintrifft. Zumindest macht Rabobanks Philip Marey kein Hehl aus seinen Worten:
Vielleicht sollten die Experten, die dachten, dass man Trumps Zollandrohungen mit einem Körnchen Salz nehmen könnte, tatsächlich anfangen, darauf zu hören, was Trump sagt, anstatt an selbsttäuschenden Interpretationen festzuhalten.
Eine Übersicht der Verkaufsseite
George Saravelos von der Deutschen Bank ist überrascht von der Geschwindigkeit, dem Umfang und der Breite, obwohl er zuvor darauf hingewiesen hatte, dass die Märkte etwas zu sorglos bezüglich der Handelskriegsrisiken waren. Sein Schwerpunkt liegt unten:
. . . Wir betrachten die Ankündigungen als am aggressivsten Ende des protektionistischen Spektrums, das wir uns hätten vorstellen können. Die Geschwindigkeit der Umsetzung (Dienstag 12:01 Uhr EST), der Umfang (alle Waren sind betroffen, einschließlich kleiner Paketwaren, die zuvor ausgenommen waren) und die Breite (ungefähr 44% der gesamten US-Importe) sind allesamt aggressiv. Es ist besonders bemerkenswert, dass Energieimporte aus Kanada betroffen sind. Selbst wenn sie zu einem reduzierten Satz von 10% erfolgen, dass die Regierung bereit ist, Zölle auf Energie zu erheben, widerspricht der Marktinterpretation, dass Kostenüberlegungen als Zurückhaltung wirken würden. Die makroökonomischen Auswirkungen solcher Zölle werden wahrscheinlich weitreichend und materiell störend sein, insbesondere außerhalb der USA.
Zweitens muss der Markt das Handelskriegsrisiko strukturell und signifikant neu bewerten. Wir haben seit einiger Zeit geschrieben, dass der Markt diese Risiken unterschätzt hat. Wir haben auch vor den negativen Auswirkungen von Zöllen auf Kanada gewarnt – Amerikas engstem Verbündeten – die für den Rest der Welt gelten würden. Nach unseren Schätzungen hat der Markt in etwa den Wert eines universellen Zollsatzes von 5% eingepreist, der in den kommenden Monaten in Kraft treten würde, was einem 30-Basispunkte-Anstieg in der US-Inflationskurve entspricht. Die Ankündigungen an diesem Wochenende sind etwa dreimal größer bei vernünftigen Durchsetzungsmethoden, d.h. wir würden einen 1%igen Anstieg der US-Verbraucherpreisinflation erwarten, wenn die Zölle beibehalten werden. Diese Zölle sind auch etwa fünfmal so groß wie die kumulative Summe der Handelsmaßnahmen, die unter der ersten Trump-Administration ergriffen wurden, gemessen an durchschnittlichen Zollerhöhungen. Für Kanada und Mexiko sehen wir diesen Handelsschock – wenn er anhält – als weit größer in wirtschaftlicher Hinsicht an als der Brexit für das Vereinigte Königreich und erwarten, dass beide Länder in den kommenden Wochen in eine Rezession geraten.
Goldman Sachs war definitiv optimistischer. Es hatte zuvor geschätzt, dass solche Zölle die Kerninflation in den USA um 0,7 Prozentpunkte erhöhen und das Wirtschaftswachstum um 0,4 Prozentpunkte senken würden, aber die Investmentbank gibt zu, dass sie ihre Prognosen „angesichts der neuen Zolldetails“ wahrscheinlich überarbeiten muss:
1. Präsident Trump unterzeichnete Exekutivanordnungen, die einen 25%igen Zoll auf Importe aus Mexiko, einen 25%igen Zoll auf Importe aus Kanada abgesehen von Energie, die einem 10%igen Zoll unterliegen würden, und einen 10%igen Zoll auf Importe aus China verhängen. Diese Zölle gelten zusätzlich zu den bestehenden Zöllen. Während die Einzelheiten der Produkte, die für den niedrigeren Energietarif berechtigt sind, noch nicht veröffentlicht wurden, erwarten wir, dass er Öl, Gas und Strom umfassen wird. Es ist wahrscheinlich, dass eine Bekanntmachung im Bundesregister mit Implementierungsdetails, einschließlich spezifischer Produktcodes, die für den niedrigeren Satz berechtigt sind, veröffentlicht wird.
2. Das Weiße Haus hat in den Exekutivanordnungen eine „Vergeltungsklausel“ hervorgehoben, die besagt, dass, sollte eines der Länder „Vergeltungsmaßnahmen gegen die Vereinigten Staaten als Reaktion auf diese Maßnahme durch Einfuhrzölle auf US-Exporte . . . oder ähnliche Maßnahmen ergreifen, der Präsident die Zölle, die durch diese Anordnung verhängt werden, erhöhen oder in ihrem Umfang erweitern kann, um die Wirksamkeit dieser Maßnahme sicherzustellen.“ Obwohl dies eine klare Warnung vor Vergeltungsmaßnahmen ist, hat sie keine automatische Wirkung.
3. Die Zölle sollen am 4. Februar in Kraft treten. Mit nur zwei Tagen bis zur Umsetzung scheinen die Zölle wahrscheinlich in Kraft zu treten, obwohl ein last-minute Kompromiss nicht vollständig ausgeschlossen werden kann. Das White House-Faktenblatt zu den Zöllen und den Exekutivanordnungen hebt Fentanyl und Einwanderung als Motivation für die Zölle hervor, aber es werden keine expliziten Kriterien für ihre Aufhebung bei Zusammenarbeit und einer Verbesserung der Einwanderungs- und Fentanylsituation angegeben. Angesichts ihrer potenziellen wirtschaftlichen Auswirkungen und der Tatsache, dass das Weiße Haus allgemeine Bedingungen für ihre Aufhebung festgelegt hat, halten wir es für wahrscheinlicher, dass die Zölle vorübergehend sind, aber der Ausblick ist unklar.
4. Wir haben zuvor geschätzt, dass ein dauerhafter 25%iger Zoll auf Importe aus Kanada und Mexiko den effektiven US-Zollsatz um 7 Prozentpunkte erhöhen würde, was einem Anstieg der US-Kern-PCE-Preise um etwa 0,7% und einem Rückgang des BIP um 0,4% entspricht. Der 10%ige Zoll auf Energieprodukte verringert den Einfluss etwas. Unsere wirtschaftliche Prognose geht bereits von einem ungefähr 20-prozentigen Zoll auf Importe aus China aus, der die Kernpreise um etwa 0,3% erhöht. Wir erwarten, dass wir diese Schätzungen und unsere Prognose bei Berücksichtigung der neuen Zolldetails aktualisieren werden.
Morgan Stanley geht davon aus, dass die Auswirkungen auf Wachstum und Inflation bedeutender sein werden, das Wachstum um bis zu 1,1 Prozentpunkte verringern und hofft, dass die US-Gerichte Trumps Zölle stoppen werden.
— Unsere Ökonomen erwarten, dass vollständig umgesetzte Zölle bedeutende Folgen haben würden. Eine Rezession in Mexiko wird zum Basisszenario. Die US-Inflation könnte in den nächsten 3-4 Monaten um 0,3 bis 0,6 Prozentpunkte höher sein als im Basisszenario (was die PCE-Inflation auf 2,9% bis 3,2% bringen würde) und das US-Wachstum könnte in den nächsten 3-4 Quartalen um -0,7 bis -1,1 Prozentpunkte niedriger sein als im Basisszenario (was das reale BIP-Wachstum auf 1,2% bis 1,6% bringen würde). Wir sehen einen ähnlichen oder größeren Wachstumsrückgang als die 100 Basispunkte, die das Wachstum Asiens und Chinas in den Jahren 2018-19 beeinträchtigt haben. (Anmerkung: Unabhängig vom Ergebnis am Dienstag gehen wir davon aus, dass die Zollerhöhungen für Importe aus China und einigen europäischen Waren im Laufe des Jahres wirksam werden.)
— Vollständig umgesetzte Zölle mit Bestand haben sich in den Schlüsselmärkten nicht eingepreist: Ein bullishes Szenario für UST-Dauer, da schwächere Wachstumserwartungen die Nachfrage über kurze Laufzeiten hinaus erhöhen; bedeutende USD-Stärke im Vergleich zu MXN & CAD; US-Aktien könnten unter Druck geraten, und Dienstleistungen sollten im Vergleich zu Konsumgütern eine bessere Performance zeigen.
— Wenn Zölle mit bedeutenden Produktausnahmen umgesetzt werden oder eine schnelle Lösung wahrscheinlich erscheint, könnten die wirtschaftlichen und marktbezogenen Auswirkungen weit geringer sein. In diesem Fall werden die Auswirkungen auf bestimmte Schlüsselsektoren konzentriert sein, möglicherweise auf solche, die bereits unter den bestehenden Zollrisiken gelitten haben. Wenn klar ist, dass die Zölle begrenzt oder vorübergehend sind, könnte dies eine Klärung für einige Aktien von Unternehmen im Bereich der Konsumgüter darstellen, die unter diesem Risiko gelitten haben.
— Wenn Zölle vermieden oder weiter verzögert werden, würde sich nichts an der allgemeinen wirtschaftlichen Aussicht ändern. Der USD könnte aufgrund der Preisanpassung einiger Zollrisiken schwächer werden, und bei den US-Aktien könnten Konsumgüteraktien sowie breitere zyklische Aktien führen.
— Die US-Gerichte sind eine Unbekannte: Der Präsident berief sich auf die Autorität nach IEEPA, diese Zölle zu erheben. Unter Rechtswissenschaftlern wird darüber diskutiert, wie dieses Gesetz angewendet werden kann. Daher sollten Anleger die Möglichkeit von Gerichtsverfahren und einstweiligen Verfügungen im Auge behalten.
Saravelos von der DB weist auch auf mögliche rechtliche Herausforderungen als potenzielles Problem hin, weist jedoch darauf hin, dass die Trump-Regierung trotzdem viele andere Möglichkeiten hat, Sanktionen zu verhängen, wenn sie es will:
Angesichts der äußerst umfassenden Nutzung der Präsidentschaftsvollmachten nach dem IEEPA ist es sehr wahrscheinlich, dass betroffene Parteien sofort eine einstweilige Verfügung beantragen werden, ähnlich wie die einstweilige Verfügung über Bundesausgaben in der letzten Woche. Die Anwendung der Nationalen Notstandsbefugnisse wurde auf diese Weise noch nicht getestet, daher ist höchst unsicher, wie die Reaktion der Gerichte ausfallen könnte. Die nächsten Tage werden einen großen Test der präsidialen Macht darstellen und möglicherweise zusätzliche Marktvolatilität verursachen. Dennoch hat Präsident Trump trotz einer einstweiligen Verfügung auch die Autorität, Zölle über viele andere exekutive Wege einzuführen, wie unsere Analyse des Handelsmemos zeigt, das am ersten Tag der Regierung veröffentlicht wurde.
Einige Analysten – wie Peter Tchir von Academy Securities – bleiben optimistisch und argumentieren, dass dies immer noch eher eine Drohung sei, wobei die vage Verbindung zum Fentanyl-Schmuggel für betroffene Länder einen Weg darstellt, von Trumps Abschussliste zu kommen. Hier ist Tchir:
. . . Diese Runde scheint einen „eingebauten“ Ausweg zu haben, indem man härter gegen Fentanyl kämpft.
Der Kernpunkt ist, dass die Kombination aus Währungsschwankungen und der potenziell kurzlebigen Natur dieser Zölle wahrscheinlich nicht zu großen Veränderungen in den Lieferketten führen wird, und wenn sowohl der Exporteur als auch der Importeur einige kurzfristige Schmerzen (unter der Annahme, dass es nur kurzfristig sein wird) in Kauf nehmen, könnte dies sehr wenig Einfluss auf den Verbraucher haben.
Ich bin bereit, mich zu irren, aber ich denke, das wird das Ergebnis sein, zumindest in den nächsten Wochen und Monaten.
Die große Frage ist, wie die Märkte auf all dies reagieren werden.
Der Dollar ist bereits stark gestiegen, die US-Aktien-Futures werden wahrscheinlich etwas kränklich aussehen, und sogar Kryptowährungen haben überall eingebrochen – mit einer bemerkenswerten Ausnahme. Nach einem anfänglichen Einbruch liegt $TRUMP jetzt in den letzten 24 Stunden leicht im Plus (es liegt immer noch etwa 72 Prozent unter seinem Höchststand).
Die Haupt-Handelssitzungen haben jedoch noch nicht begonnen, sodass wir noch nicht wirklich wissen, wie die Märkte das alles aufnehmen werden. Hier ist Saravelos wieder.
Das Ausmaß der Marktreaktion selbst und inwieweit die Trump-Regierung darauf reagiert. Beachten Sie, dass der Präsident in seinen Kommentaren gegenüber der Presse am Freitagabend und in einem sozialen Medienbeitrag heute Morgen abfällig auf die Marktreaktion reagierte, obwohl der Markt von einem eingebetteten „Trump-Put“ im S&P ausging. Gemäß unserer Szenarioanalyse erwarten wir, dass USD/CAD nach der Markteröffnung möglicherweise bis auf 1,50 steigen wird (+3% Bewegung) mit größeren Bewegungen in USD/MXN aufgrund des unzureichenden Risikoaufschlags. In China ist der Onshore-Markt aufgrund der Lunar New Year-Feiertage bis Mittwoch, den 5. Februar geschlossen, was die Dinge kompliziert. Das Fehlen eines Ankers aus der täglichen USDCNY-Fixierung und/oder Liquiditätsoperationen wird zusätzlichen Druck auf die Behörden ausüben und die Märkte dazu bringen, die Allzeithochs bei USDCNH bei 7,36 zu testen. Der Markt wird das Verhalten des offiziellen Sektors genau beobachten. Eine Annäherung des EUR/USD an die Parität würde laut unserem Rahmen die Risikoprämie rund um diese Zölle vollständig erfassen, ohne zusätzliche Euro-spezifische Zölle. Jenseits des Devisenhandels sollte ein Handelskrieg als eine Kombination aus fiskalischer Straffung (einer Verbrauchssteuer) und einem negativen Angebotsschock interpretiert werden. Er ist daher eindeutig negativ für die Aktienmärkte. Die Reaktion auf festverzinsliche Wertpapiere ist komplizierter, da sich gegenläufige inflations-/wachstumsfördernde Faktoren auswirken. Sie hängt entscheidend von der Annahme des Marktes über die gegenläufige fiskalische Erleichterung ab. Zölle sollten jedoch zweifellos zu einer Ausweitung der Zinsdifferenzen zwischen den USA und dem Rest der Welt führen, da der negative Effekt auf letztere größer sein wird: Zum Kontext, der Handel betroffener Güter als Anteil am BIP beträgt 45% in Mexiko, 33% in Kanada und nur 9% in den USA.
. . . Die Reaktion der betroffenen Länder und die „Auge um Auge“-Eskalation. Kanada hat bereits Gegenzölle von 25% auf 155 Mrd. US-Dollar an US-Waren mit gestaffelter Umsetzungsfrist angekündigt und hat dabei den größten Spielraum für Vergeltungsmaßnahmen, da der Handel mit den USA ausgeglich